ABD Başkanı Donald Trump’ın 11 Ekim’de, Kasım ayından itibaren Çin’e yüzde 100 ek gümrük vergisi uygulamakla tehdit etmesinin ardından, ABD borsaları sert düşüş yaşadı, tahvil getirileri geriledi. Ancak piyasalar, Trump’ın bir kez daha “korkup vazgeçeceği” ve ABD Merkez Bankası’nın yakında faiz oranlarını düşüreceği varsayımıyla hareket ederek toparlandı.
Project Syndicate editörleri, aralarında Brown Üniversitesi’nden Prof. Şebnem Kalemli-Özcan ve geçen yıl Daron Acemoğlu ile birlikte Nobel Ekonomi Ödülü’nü kazanan Simon Johnson’ın da bulunduğu uzmanlara bu gelişmeleri değerlendirmesini istedi. Ekonomi uzmanlarının ortak görüşü, ABD’nin yeniden küresel bir finansal krize doğru hızla ilerlediği yönünde.
Yazıdan öne çıkan bölümleri aktarıyoruz:
“Kendini beğenmiş finansal yatırımcılar sonsuza kadar kâr edemez”
Prof. Şebnem Kalemli-Özcan, Brown Üniversitesi
Birçok Amerikalı ve ABD müttefiki, Başkan Donald Trump yönetiminde hızlanan politika değişikliklerinden rahatsızlık duyarken, finans piyasaları ilginç bir şekilde sakin kalıyor. Hisse senedi endeksleri rekor seviyelere yakın seyrederken, siyasi aşırılıkları denetlemesi beklenen tahvil piyasasında sükûnet hâkim.
Bu durum, tahvil getirilerinin yükselerek yönetimi geri adım atmaya zorladığı önceki tepkilerle keskin bir tezat oluşturuyor. Şu anda ise ülkenin refah yaratan bilimsel liderliği ve hukukun üstünlüğü gibi temel dinamikleri –– sistematik olarak aşınırken, tahvil yatırımcıları adeta direksiyon başında uyuyakalmış görünüyor.
Piyasaların yaygın açıklaması, kurumların yürütmenin aşırı yetkilerini kısıtlayacağına ve en aşırı önlemlerin yumuşayacağına inanmalarıdır. Ancak bu rehavet, dünyanın en iyi risk yöneticileri olan tahvil yatırımcılarının neden böylesi bir riski göze aldıkları sorusunu gündeme getiriyor. Kötü ekonomi politikalarının maliyetlerine karşı korunmak rasyonel davranışken, bu yatırımcılar risk primlerindeki artış ve ABD’nin ‘güvenli liman’ statüsünün zedelenmesi ihtimalini göz ardı ediyor.
Bu durum bir yanlış algı değil, bir tercihtir. Tahvil piyasaları riskleri çok iyi anlasa da, getiri mekanizması kısa vadeli ivmeyi ödüllendirdiği için uzun vadeli ihtiyatlılığı görmezden gelmeyi tercih ediyor. Tıpkı 2008 krizinde olduğu gibi, kâr devam ettiği sürece riskler bir kenara itiliyor.
Tahvil piyasaları kısa vadede bazı riskleri öngörse de (örneğin, önümüzdeki iki yıl içinde enflasyonun hızlanması beklentisi), uzun vadeli kurumsal riskleri görmezden geliyorlar. Amaç, her zamanki gibi, kârı maksimize etmek ve politika riskini yönetmeye çalışmaktır.
Tahvil piyasasının bu sessizliği güven verici değil, endişe vericidir. Yatırımcılar mezarlığın önünden ıslıkla geçerek, başkalarının ilk hamleyi yapacağına bahis oynuyor. Ancak alarm zilleri çaldığında, düzenli bir ayarlama için çok geç olacaktır.
Bugün, Amerika’nın kurumsal temelleri sallanırken, tahvil yatırımcıları tehlikeli bir şekilde miyop görünüyor. Kendilerini rahat hissettikleri için riski görmezden gelmeyi tercih ediyorlar. Bu tercih, işe yaramadığı ana kadar işe yarayacaktır.
“Reel Ekonomi Ne Kadar Finansal Spekülasyona Dayanabilir?”
Dambisa Moyo, Uluslararası Ekonomi Uzmanı
Bireysel yatırımcıların giderek daha spekülatif, kısa vadeli ve riskli stratejiler benimsemesi, finansal sistemde ve geniş ekonomide riskin artmasına neden oluyor. Bu spekülasyon eğiliminin boyutları ve olası sonuçları iş liderleri tarafından tam anlaşılamamış olabilir.
Risk alma eğilimi ciddi boyutlara ulaşmıştır. Dijital platformlar ve mobil uygulamaların ticareti kolaylaştırması, yeni perakende katılımcıların akınına yol açmıştır. Sorunu karmaşıklaştıran en önemli faktörlerden biri de Baby Boomers neslinin[1] 2048 yılına kadar genç nesillere tahmini 124 trilyon dolarlık devasa bir servet transferi yapacak olmasıdır. Bu transfer, halihazırda hisse senetleri, kripto para birimleri ve “meme” hisselerine güçlü ilgi duyan bir yatırımcı grubunu şimdiden güçlendiriyor.
Yeni nesil yatırımcılar, piyasalara ve son derece karmaşık türev ürünlere[2] eşi görülmemiş bir erişime sahip. Daha da kötüsü, bazıları kaldıraç kullanarak riskli bahisleri büyütmektedir. Bu spekülatif zihniyet, hisselerin elde tutma sürelerinin kısalmasından da anlaşılacağı üzere, temel göstergeleri göz ardı ediyor.
Bu davranış, borçla finanse edilen işlemleri ve sistemik riskleri artırarak, reel ekonomiye sıçrayabilecek sorunlu krediler ve temerrüt olasılığını yükseltmektedir. Bu durum, iki acil sorun yaratıyor:
Yeni Sistemik Riskler: Artan kaldıraçla birleşen riskli bahislerden kaynaklanan kayıplar, 2008 krizine benzer şekilde küresel ekonomiyi istikrarsızlaştırabilir ve vergi mükelleflerinin finanse ettiği kayıplara dönüşebilir.
Ekonomik Kalkınmanın Bozulması: Aşırı spekülasyon, sermayeyi üretken yatırımlardan (sağlık, altyapı) uzaklaştırarak ekonomik kalkınmayı bozar.
Spekülatif ticaret kontrol altına alınmazsa, sermayeyi işletmelere yönlendiren piyasa mimarisi boşalacak, sermaye piyasaları kısa vadeli kumarbazların oyun alanı haline gelecektir. ‘Sabırlı’ sermayenin erozyonu, sürdürülebilir ekonomik büyümeyi zayıflatacaktır.
Şimdi en acil sorular şunlardır: Bir başka küresel kriz için zemin hazırlanıyor mu? Bir ekonominin temelleri ne kadar aşınmaya dayanabilir?
“YZ Balonu Bir Finansal Kriz Tetikleyecek mi?”
Prof. Hilary J. Allen, Washington American Üniversitesi Hukuk Fakültesi
ABD ekonomisinin birçok sektöründeki zayıflık, yaklaşan bir resesyona işaret ediyor olabilir. Ancak durgunluklar farklı biçimlerde ortaya çıkar; en yıkıcı olanları genellikle finansal krizlerin ardından gelir. Çoğu uzman (birkaç istisna dışında) yapay zekâ (YZ) balonunun böyle bir krize yol açmayacağını düşünüyor. Genel kanı, olası bir resesyonun 2008 küresel finansal krizinden çok, 2000’de internet şirketleri balonunun patlamasıyla yaşanan “dot-com krizi”[3]ne benzeyeceği yönünde.
Tarih bu görüşü destekler nitelikte. Araştırmalar, İkinci Dünya Savaşı sonrasında birçok hisse senedi balonunun finansal krize dönüşmediğini, ancak borçla şişirilen balonların riskli olduğunu gösteriyor. Bugün benzer bir tablo var: bankalar, özel kredi fonları aracılığıyla YZ veri merkezi yatırımlarını finanse ediyor. YZ balonu patlarsa, bu kredilerde temerrütler yaşanabilir ve bankalar zor duruma düşebilir.
Ayrıca JPMorgan’a göre, “Magnificent Seven”[4] hisselerine yoğunlaşma rekor seviyede. Bu şirketlerin YZ hedeflerine ulaşamaması hâlinde, yüksek borçla pozisyon alan hedge fonlar[5] varlık satışı yapmak zorunda kalabilir. Bu satışlar yetersiz kalırsa, zincirleme şekilde diğer piyasalara da bulaşabilir.
Fed verileri, hedge fonların kaldıraç oranlarının[6] 2024’te rekor seviyelere ulaştığını gösteriyor. Buna rağmen finansal düzenleyiciler, kripto piyasalarıyla entegrasyonu sınırlamakta yetersiz kalıyor. Oysa Bitcoin ve diğer kripto varlıkların fiyat hareketleri hisse senetleriyle yüksek oranda bağlantılı. YZ balonunun sönmesi, yalnızca teknoloji hisselerini değil, aynı söylemlerle şişen kripto piyasasını da sarsabilir.
Bu durum, Bitcoin gibi spekülatif varlıklarda sert düşüşlere, stabilcoinlerde[7] panik satışlara ve tahvil piyasasında zincirleme dalgalanmalara neden olabilir. Uzmanlar bir kriz beklemese de sistemdeki aşırı kaldıraç ve varlık fiyatlarının birbirine bağımlılığı, küçük bir kıvılcımın bile geniş çaplı bir sarsıntı yaratabileceğini gösteriyor. Finansal sistem YZ balonunu atlatabilir, ancak buna güvenmek iyimserlik olur.
“FED’in Sorunu”
Prof. Simon Johnson, 2024 Nobel Ekonomi Ödülü sahibi ve Uluslararası Para Fonu’nun eski baş ekonomisti, MIT Sloan İşletme Fakültesi
Corey Klemmer, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu’nun (SEC) eski politika direktörü
Beyaz Saray’ın faiz oranlarının düşürülmesi yönündeki baskısı, ABD Merkez Bankası’nın (Fed) bağımsızlığının sorgulanmasına yol açtı. Ancak manşetlerin ötesinde daha derin bir mesele var: bankacılık sisteminin nasıl düzenleneceği. Fed ve diğer denetleyici kurumlar, ülkenin en büyük bankaları için gerekli sermaye miktarını azaltmayı öneriyor.
Bankacılık düzenlemeleri karmaşık görünse de temel ilke basittir: Bankalar, yeterli özkaynağa (kendi sermayesine) sahip olmalıdır. Bankalar mevduat toplar, kredi verir ve zarar ettiklerinde bu kayıplar önce hissedarların özkaynaklarından karşılanır. Ancak özkaynak yetersizse, banka iflas eder. Düzenleyicilerin temel amacı, bu tür iflasların ve topluma yükleyeceği maliyetlerin önüne geçmektir.
Büyük bankalar genellikle daha fazla borçlanmayı tercih eder, çünkü yöneticilerinin primleri çoğu zaman risk düzeltmesi yapılmamış kâr oranlarına göre belirlenir. İşler iyi giderken kârları artar; ancak kötüye gittiğinde, yüksek borç (kaldıraç) kullanan bankalar iflasa daha yatkındır. Bu durum, sigortasız mevduat sahiplerine, mevduat sigorta fonuna [8]ve dolaylı olarak tüm ekonomiye zarar verir. Kriz anlarında kredi akışı daralır, işletmeler ve hane halkı finansmana erişmekte zorlanır.
Düzenleyiciler için asıl mesele şudur: Ne kadar borçlanma ekonomik büyüme için faydalıdır ve hangi noktadan sonra finansal istikrarı tehdit eder? Kaldıraç oranı (borcun özsermayeye oranı) bu dengeyi ölçmekte basit ama önemli bir göstergedir. Bu oran, karmaşık risk hesaplamalarına dayanmaz; bu yüzden hatalı risk değerlendirmelerinin yol açtığı krizleri önlemeye yardımcı olabilir.
2008 küresel finansal krizi [9] öncesinde, ipotek teminatlı menkul kıymetler (konut kredilerine dayalı yatırım ürünleri) düşük riskli sayılmış, ancak bu yanlış bir varsayımdı. Sonuçta milyonlarca Amerikalı evini kaybetti ve hane halklarının toplam serveti trilyonlarca dolar azaldı. Benzer biçimde, Euro Bölgesi Borç Krizi’nde[10] Avrupa’daki devlet tahvilleri de güvenli görülüyordu; fakat krizle birlikte bu inanç sarsıldı. Euro Bölgesi’nde kurtarma paketleri ve kemer sıkma önlemleri devreye girdi, işsizlik oranı bazı ülkelerde yüzde 25’e kadar çıktı.
Bu nedenle, riske duyarlı olmayan ek sermaye standartları (eSLR[11]) büyük önem taşır. Risk hesaplamalarındaki hatalar ciddi toplumsal sonuçlar doğurabilir ve tarih bunu defalarca kanıtlamıştır.
Bir sonraki hatalı risk değerlendirmesi nerede ortaya çıkacak? Stabilcoinlerde mi, kripto paralarda mı, banka dışı finans kuruluşlarında mı, yoksa gelişmekte olan ülkelerde mi? Kimse bilmiyor — işte sorun da burada…”
Bu yazı ilk kez 22 Ekim 2025’te yayımlanmıştır.
[1] Baby Boomers: II. Dünya Savaşı sonrası (1946-1964 arası) doğan ve bugün büyük bir servet birikimine sahip olan nüfus grubudur.
[2] Türev ürün (derivative): Değeri başka bir varlığa (örneğin döviz, hisse, faiz oranı) bağlı olan finansal sözleşmelerdir. Genellikle riskten korunmak veya spekülasyon için kullanılır.boom
[3] Dot-com krizi (2000): 1990’ların sonunda internet şirketlerinin aşırı değerlenmesiyle oluşan balonun 2000’de patlaması sonucu yaşanan piyasa çöküşüdür. Birçok teknoloji şirketi iflas etmiş, borsalar sert düşmüştür.
[4] Magnificent Seven (Muhteşem Yedili) : ABD borsasında ağırlığı yüksek yedi teknoloji şirketini tanımlamak için kullanılan bir terimdir (Apple, Microsoft, Amazon, Nvidia, Meta, Alphabet, Tesla).
[5] Hedge fon: Yüksek riskli yatırım stratejileri kullanan, genellikle zengin yatırımcılara ve kurumlara açık fonlardır. Getiriyi artırmak için kaldıraç (borç) kullanırlar.
[6] Kaldıraç oranı: Bir kurumun borcunun özsermayesine oranını gösterir. Yüksek kaldıraç, daha fazla borçlanma ve dolayısıyla daha yüksek risk anlamına gelir.
[7] Stabilcoin (Stablecoin): Değeri genellikle dolar veya euro gibi bir para birimine sabitlenmiş kripto para türüdür. Ancak fiyatı ani dalgalanmalardan tamamen korunmuş değildir.
[8] Mevduat sigorta fonu: Banka iflaslarında, belirli bir tutara kadar müşterilerin mevduatını koruyan sistemdir (ABD’de FDIC, Türkiye’de TMSF).
[9] 2008 küresel finansal krizi: ABD’deki konut kredilerine (mortgage) dayalı menkul kıymetlerin çöküşüyle başlayan ve tüm dünyaya yayılan ekonomik krizdir.
[10] Euro borç krizi (2010-2012): Avrupa’daki bazı ülkelerin (özellikle Yunanistan, İspanya, Portekiz, İtalya) borçlarını ödeyememesi sonucu Euro Bölgesi’nde yaşanan finansal krizdir.
[11] eSLR (Ek Kaldıraç Oranı Standardı): Bankaların riskten bağımsız olarak minimum ne kadar özkaynak tutması gerektiğini belirleyen ABD’deki bir düzenleme kuralıdır.
